Базовая валюта инвестиционного портфеля: USD, EUR или RUB?

21 мая 2021

Автор

Сергей
Кикевич

Одно из самых распространенных заблуждений в инвестициях – это базовая валюта портфеля. Не до конца понимают суть термина не только начинающие инвесторы, но даже некоторые финансовые консультанты.

Часто приходится слышать: «… валютой инвестиционного портфеля может быть только доллар США.» Реже встречаются вариации с евро, швейцарскими франками, рублями или любой другой валютой.

Что такое валюта портфеля?

Основной источник этого заблуждения – правильная в общем-то мысль о том, что инвестиционный портфель должен содержать активы, номинированные в разных валютах. Это один из принципов корректной диверсификации. Как это соотносится с «базовой валютой портфеля»?

Дело в том, что размер портфеля может быть подсчитан в любой валюте. Достаточно пересчитать стоимость входящих в него ценных бумаг по текущим курсам. Таким же образом можно считать в различных валютах доходность портфеля, дивидендную доходность, метрики риска и т.д.

Но при создании портфеля, его параметры оптимизируются для доходности и риска в какой-то вполне определенной валюте. Эта валюта и называется «базовой валютой портфеля» или «валютой портфеля» (Portfolio Base Currency).

Почему важна базовая валюта портфеля?

При конструировании портфеля его состав будет в значительной степени зависеть от выбора базовой валюты.

Рассмотрим инвестиционный портфель пенсионера. Как правило, портфели пенсионеров являются консервативными. Их задача – обеспечить возможность регулярного вывода денег на текущие траты. Такой портфель должен быть стабильным. Высокая волатильность противопоказана пенсионеру. При просадках портфеля пенсионеру пришлось бы снимать деньги, продавая активы по заниженной цене, что приведет к незапланированному снижению стоимости портфеля. Среди активов консервативного портфеля значительный вес имеют облигации (или фонды облигаций).

Расходы пенсионера обычно номинированы в определенной валюте. Валюта российского пенсионера в 99% случаев – это рубли. Если бы инвестиционный советник при создании портфеля в качестве базовой валюты использовал доллар США, портфель состоял бы в основном из американских облигаций. И это нормально для американского пенсионера, но совершенно неприемлемо для российского.

Покупая иностранные ценные бумаги, инвестор вынужден сначала купить иностранную валюту, а потом на валюту купить саму бумагу. Это двойная инвестиция: в иностранную валюту и в саму ценную бумагу. Но валюта всегда очень волатильный инструмент. Не получится купить иностранные фонды облигаций и получить стабильный доход в рублях … Облигации США – это волатильный инструмент, если измерять риск (стандартное отклонение) в рублях.

Поэтому российский пенсионер, получив консервативный портфель, в основном состоящий из иностранных облигаций, уже через год (а может быть и раньше) придет к инвестиционному советнику с претензиями.

Прибыль в долларах, но убыток в рублях

Легко представить себе ситуацию, когда по инвестициям получена прибыль в рублях, но если пересчитать доход в долларах США, то получится убыток. Но бывает и наоборот …

Предположим, инвестор купил один из самых популярных индексных фондов американских облигаций – Vanguard Total Bond Market Index Fund ETF (тикер BND)  в феврале 2016 года. Фонд Vanguard вкладывает деньги в широко диверсифицированный портфель американских облигаций с инвестиционным рейтингом (в основном корпоративные облигации).

Если бы инвестор решил выйти из инвестиций через 5 лет в апреле 2021 года, он с удивлением бы обнаружил, что потерял в рублях 3,4% в реальном выражении (за вычетом инфляции). При этом реальная доходность в долларах положительная!

Полная доходность (с учетом дивидендов) инвестиций в BND в период 02.2016 – 04.2021

Почему так получилось? Казалось бы, биржевой фонд принес доход в валюте – значит должен быть и доход в рублях. Но это не так …

Дело в том, что в период 2016 – 2021 рубль укрепился, и курс до сих пор не добрался до значения 75 руб. за доллар, с которых начался 2016 год.

Это не какой-то уникальный для рубля период. Такие же долгосрочные периоды укрепления были и раньше.

Как видно, из этого примера, если бы инвестор вложил деньги в консервативный ETF американских облигаций, то на пятилетнем промежутке времени получил бы отрицательную реальную доходность в рублях. Очевидно, при разработке портфеля таких инцидентов надо постараться избежать.

Pic3

Курс доллара США в период 2016-2021

Валютное хеджирование и долгосрочные инвестиции

Для решения подобных проблем в инвестициях придумали валютное хеджирование. Это своего рода страховка от колебаний валюты актива. Если бы инвестор имел возможность захеджировать для BND риск валютной пары USDRUB, то получил бы в рублях показатели доходности близкие к долларовой. Но это только в теории …

Для хеджирования в состав портфеля, как правило, включаются срочные инструменты: фьючерсы или опционы (бывают и другие варианты). Покупка этих инструментов всегда связана с дополнительными издержками. Всё как с обычной страховкой – она не бывает бесплатной.

Для того, чтобы оценить размер издержек связанных с хеджированием достаточно взглянуть на два биржевых фонда российских еврооблигаций FXRU и FXRB управляющей компании Finex на Московской бирже.

Не сложно заметить, что валютное хеджирование делает комиссии управляющей компании выше почти в два раза (!). Для фонда облигаций, где доходности итак небольшие, это колоссальные издержки, которые легко могут превратить доходы в убытки. Если для фондов облигаций еще можно придумать случаи, когда хеджирование рационально, то для фондов акций это вообще бессмысленно при долгосрочных инвестициях.

В чем измерять риск?

Корректный выбор базовой валюты портфеля напрямую зависит от взглядов на риск. Необходимо иметь возможность ответить на вопрос: «В чем измеряется риск»?

Если главный риск инвестора – получение убытка в какой-то определенной валюте, то именно эта валюта должна быть базовой для портфеля.

Валюта цели

Выбор базовой валюты упрощается, когда инвестор ясно сформулировал свои цели. Если большинство финансовых целей имеют выражение в одной валюте, то именно эту валюту следует выбирать в качестве базовой. Например, если финансовая цель – создание пенсионных накоплений, а пенсию вы собираетесь проводить в России, то валюта портфеля – рубли.

При накоплении на образование детей за рубежом или при планировании переезда в какую-то определенную страну в качестве базовой валюты необходимо выбирать валюту этой страны.

Бывают более сложные случаи, когда цели имеют разную валюту и не совсем понятно, какая из целей главная. Тогда выбор базовой валюты более сложен, и можно подумать о сегментации портфеля. Более подробно о сегментации портфеля читайте в нашей статье: Один инвестиционный портфель или несколько? Сегментация