Портфели, которые не работают. Использование ETF с плечом?

13 май 2020  Сергей  Кикевич  Все авторы

Приложение к статье:
файл для скачивания

Довольно часто в последнее время приходится слышать о предложениях включения ETF с плечом в состав портфеля и даже о составлении портфеля только из подобных биржевых фондов. Например, в рунете гуляют обсуждения портфелей вроде UPRO + TMF. Иногда вставляют QLD или какой-либо другой из фондов с плечом на индексы акций или облигаций.

Справочно:

  • UPRO – ETF ProShares UltraPro S&P500 (3х плечо к индексу S&P 500)
  • TMF - Direxion Daily 20+ Year Treasury Bull 3X Shares (3х плечо к индексу долгосрочных трежерис)
  • QLD - ETF ProShares Ultra QQQ (2х плечо к индексу NASDAQ)

В чем идея?

Основная идея очень простая …

Сравнение ETF: QLD и QQQ

На графике сравнение двух биржевых фондов: традиционный ETF, следующий индексу NASDAQ - Invesco QQQ Trust (QQQ) и его аналог с двойным плечом - ProShares Ultra QQQ (QLD).

Среднегодовая доходность за 14 лет в долларах США:

  • QQQ: 17,7%
  • QLD: 31,0%

Согласитесь, что 17,7% - хорошая среднегодовая доходность. Но QLD показал за эти 14 лет 31% годовых (!). Конечно, возникает вопрос … а почему бы не инвестировать в подобную «ракету»?

Мы выбрали для сравнения именно QLD, так как это самый старый из ему подобных.

Справочно:

Первый ETF с плечом был создан компанией ProShares в 2006 году. Поэтому на примере QLD удобно изучать статистику. По нему есть данные, которые захватывают время кризиса недвижимости 2008-09.

Почему это не работает

Вроде бы статистика подтверждает, что QLD – отличный кандидат для портфеля. Горизонт статистики приличный – целых 14 лет. Но давайте заметим, что из этих 14 лет 12 приходятся на период бычьего рынка. Этот фонд прилично поболтало только в 2008 и 2009 годах. Поэтому, даже основываясь на 14 годах статистики, выводы делать некорректно.

Теперь о том, почему QLD в принципе не подходит для долгосрочных инвестиций.

В инвестициях используют два вида доходности:

  • Ожидаемая доходность (среднее арифметическое)
  • Среднегодовая доходность (среднее геометрическое)

Ожидаемая доходность – это параметр, который полезен только для расчетов. Его просто получить – обычное среднее арифметическое от доходностей за каждый период. Но на практике ожидаемая доходность мало что значит.

Среднегодовая доходность – это среднее геометрическое доходностей. Иногда этот параметр называют «доходностью, взвешенной по времени». Именно среднегодовую доходность мы «получаем в деньгах» в своих инвестициях.

Подробнее о видах доходностей можно прочитать в нашей статье: Формулы древних: доходность инвестиций


Важное правило, которое хорошо раскрывает сущность волатильности в инвестициях звучит так:

Среднегодовая доходность ≤ Ожидаемая доходность

Или в виде несложной формулы:

Формула зависимости доходности от волатильности. Risk Drag

g – среднегодовая доходность (среднее геометрическое)
E – ожидаемая доходность (среднее арифметическое)
s - волатильность (стандартное отклонение)

Неравенство между среднегодовой и ожидаемой доходностью на английском называют Risk Drag. Уже в названии заложена интересная идея: риск (волатильность) «тормозит» результативность инвестиций.

Использование плеча увеличивает кратно ожидаемую доходность. Почему так происходит? В несколько упрощенном варианте можно считать, что плечо одинаково увеличивает как полученную доходность, так и убыток.

Например, если было:

Среднее арифметическое доходности

То после использования 2Х плеча стало:

Среднее арифметическое доходности с плечом

Казалось бы ... добавляй плечо и начинай зарабатывать.

Неприятность заключается в том, что волатильность тоже возрастает кратно плечу. Например, на промежутке 14 лет статистики у QLD стандартное отклонение было равно 47,4% при 20,4% у QQQ.

Доходность, которая нас интересует как инвесторов (среднегодовая доходность), будет уменьшаться пропорционально квадрату (!) волатильности.

Поэтому все попытки получить дополнительную прибыль просто за счет использования плеча заранее обречены на провал.

Сыр бывает бесплатным ... где?

Ситуацию обостряет тот факт, что плечо или леверидж, как его часто называют, не бесплатно. Это обычный кредит, за который надо платить. И чем больше плечо, тем больше за него плата. Поэтому комиссии фондов, которые используют плечо всегда выше, чем комиссии обычных индексных фондов.

В нашем примере:

  • Комиссия QQQ – 0,20%
  • Комиссия QLD – 0,95%

Мы видим, что использование плеча вылилось в увеличение комиссии почти в 5 раз (!). А ведь это только 2Х плечо. На рынке не сложно найти 3Х и 4Х фонды.

Острые ощущения во время просадок

Для того, чтобы понять, как себя ощущает владелец QLD и ему подобных фонов просто посмотрите на график истории просадок этого ETF:

Исторя просадок ETF QLD. Сравнение с просадками QQQ

В 2009 году QLD упал «всего лишь» на 81,5%. И даже в спокойные годы бычьего рынка просадки доходили до 30 – 40%.

Использование корреляции?

Некоторые «теоретики» уповают на то, что портфель с плечом можно спасти за счет использования низкой корреляции. Статья начиналась с идеи включения в портфель плечевых фондов долгосрочных облигаций (TMF) одновременно с фондами акций. Однако давайте вспомним, что происходило в 2008 году (да и в другие кризисы тоже).

Наблюдаемые отрицательные (или просто низкие) корреляции между активами резко возрастают во время кризисов. Это обычно бывает краткосрочным явлением и приходится на время пика паники на рынке. Но этого будет вполне достаточно, чтобы за 1-2 дня превратить ваш портфель в пыль, если при этом используются фонды с левериджем.

Поиск альфы и плечи инвесторов

Поиск систематического превышения доходности над бенчмарком в инвестициях часто называют «поиском альфы». Сегодня многие аналитики вообще сомневаются, что в мире все возрастающей эффективности рынков альфа возможна в принципе. Дискуссию начал когда-то американский экономист и лауреат Нобелевской премии Юджин Фама. Он еще в 1963 году сформулировал гипотезу эффективности рынка. В упрощенном варианте эту гипотезу можно сформулировать следующим образом:

Стоимость рыночного актива полностью отражает всю информацию - прошлую, публичную и внутреннюю.

Иными словами ... выигрышных стратегий не существует. Все доходности выше рыночной объясняются чистой случайностью. Споры на эту тему продолжаются и сегодня.

Но неоспоримым является тот факт, что поиск альфы крайне сложен. Простых путей вроде использования плеча в мире инвестиций не существует.

Поколение «инвесторов», не помнящих кризис

Стоит отметить, что пример с левериджем биржевых фондов не един. Мне часто приходится выслушивать рассказы о «чудо-стратегиях», приносящих ХХ процентов в год и протестированных на БОЛЬШОМ сроке в 10 лет. Да… мы живем в уникальное время, когда выросло целое поколение инвесторов, которые не помнят не только «кризис доткомов» и более ранние, но только краем уха слышали про «кризис недвижимости».

Период бычьего рынка длится уже рекордный двенадцатый год. И это дает о себе знать. Что ж, видимо, в ближайшем будущем нас снова ждут жесткие уроки, которые довольно болезненны, но очень хорошо запоминаются.


Прошу заметить, что все выкладки в этой статье не носят доказательный и строго математический характер. Для тех, кто не боится математики и желает глубже погрузиться в проблемы альфы в фондах, использующих плечи, предлагаю ознакомиться с исследованием Leverage and Alpha: The Case of Funds of Hedge Funds (Benoît Dewaele, 2013). 

Файлы для скачивания

Leverage and Alpha. Benoît Dewaele 2013
Файл: leverage_and_alpha.pdf
Размер: 1222093 байт


Для скачивания файлов необходимо зарегистрироваться или авторизоваться

Понравилась статья?

Самое интересное и важное в нашей рассылке

Анонсы свежих статей Информация о вебинарах Советы экспертов

Нажимая на кнопку "Подписаться", я соглашаюсь с политикой конфиденциальности


Комментарии (5)

    наверх